国盛证券--固定收益专题:信用债风格切换 秋收冬藏

  【研究报告内容摘要】

  信用债净融资创年内最低,中短久期票息空间充足。7月主要非金融企业信用债发行只数、发行量和净融资量均较上月明显下降,其中净融资额为今年以来单月最低。经历了6月份信用债一级发行利率的大幅反弹后,本月发行利率小幅下行,投标情绪亦略有回暖。4月以来中短久期息差迅速扩张,当前已处于近180bps 的高位,中久期品种已具备较高配置优势。

  信用债折价成交规模继续增加,买盘配置力量仍弱。7月信用债二级成交量环比微幅增加,受无风险利率震荡上行的影响,信用债成交净价当月继续下跌,信用债买盘配置力量仍弱,折价成交规模环比继续提升,折溢价成交占比继续保持在2019年高位水平附近。从信用利差来看,经历了3-5月信用利差的“倒V”走势,6月的震荡行情之后,7月信用利差再度收窄,下降了约20bps;期限利差方面,目前信用债收益率曲线呈现向中间凸起的形态,即中等久期5Y 较3Y、7Y 的期限利差更有性价比,建议在高等级债券久期选择上可优先考虑5年左右中等久期品种。

  预计三季度延续震荡行情,四季度可能出现趋势性机会。展望后市,中美关系是潜在不稳定因子无法预测不纳入考虑。三季度将面临地方债发行放量等供给压力,在财政继续发力的情况下,债券供给冲击依然存在,同时短端利率依然对利率形成底部约束。而下半年定开债基发行虽较2019年下半年有所下降,但从备案和披露的数据来看,发行总量仍不少,对债市可能形成波段性的利好。经济基本面来看,前述经济复苏动能已经有所减弱,经济增速很难回到疫情前的水平,因而决定利率中枢难以超过疫情前。

  预计三季度债市将持续震荡,10年期国债利率在2.9%-3.1%之间运行,但随着短期内刺激性政策的逐步退出,信贷社融数据预计将有所回落,经济增速可能放缓。四季度可能逐步酝酿出趋势性机会。