中信证券:下一轮上涨渐行渐近 继续积极布局

    文|秦培景 裘翔 吕品 杨帆 杨灵修 李世豪

  货币政策未来更重“定向”而非提前“转向”,市场的共识会再次凝聚;A股市场已经步入了增量资金驱动的模式,而非存量资金博弈;且中美贸易协定评估会议的推迟并不会带来反复,中美分歧的压力高峰(金麒麟(行情603586,诊股)分析师)已过。A股下一轮上涨渐行渐近,政策预期的扰动带来新的入场时机。首先,货币政策宽松预期弱化是近期市场波动的主要诱因。但由于内部结构性失业和外部环境不确定仍在,货币政策料不会转向;而且“定向”的货币政策更有利于经济恢复,结构性的流动性引导也更有利于股市。其次,当前宏观流动性并未收紧,而市场流动性依然充裕:新发基金配置需求旺盛,配置型外资持续增配A股,居民资产再配置中持续增配权益,预计3大趋势仍将持续。最后,中美分歧风险可控,外部扰动趋于缓和;海外疫情仍在蔓延,全球货币宽松依然是常态,国内货币提前收紧的必要性很低。我们再次强调,8月市场受到的任何冲击,都是入场布局的好时机。下一轮上涨渐行渐近,建议把握政策预期扰动带来的机遇,积极布局潜在的领涨品种,重点关注3条主线:受益于弱美元和商品/能源涨价的板块;受益于经济复苏和消费回暖的可选消费品种;绝对估值足够低且已相对消化利空因素的保险和银行。

  货币政策未来更重“定向”而非提前“转向”

  市场的共识会再次凝聚

  1)货币政策宽松预期弱化是近期市场波动的主要诱因。7月M2同比增速10.7%,年内首次回落;新增社融1.69万亿元,明显低于市场预期的1.86万亿元。央行和银保监会近期表态“偏紧”,开始强调“宽信用”后银行的潜在风险。继7月底中央政治局会议压制市场降息、降准预期后,货币政策的变化体现到了数据上,市场对政策宽松的预期弱化,甚至担心政策提前转向。

  2)内部结构性失业和外部环境不确定仍在,预计货币政策不会转向。疫情冲击下国内逆周期政策的约束与以往不同。首先,国内消费服务业和中小企业复工偏弱,结构性失业压力依然不小,7月全国调查失业率5.7%,与上月持平,服务业就业改善仍不明显。其次,疫情约束下,国内外经济恢复不同步,国内基本面恢复稳健,但外部不确定性依然很强,且外部货币环境仍将持续宽松。国内政策中期宽松的基调不变,预计不会提前转向。

  3)“定向”的货币政策更有利于经济恢复,结构性的流动性引导也更有利于股市。货币政策近期的调整是结构上的,而非方向上的:一方面,近两月监管层针对结构性存款业务、信贷资金违规进入房地产的限制持续加码;另一方面,政策对中小微企业的支持力度在加大,与财政政策配合加强,强调“精准导向”。“定向”的货币政策和信用引导更有利于解决当前的结构问题,经济修复也会更健康,更可持续。另外,结构性存款、资金信托、房地产等资产预期收益弱化,资金配置需求在寻找出口的过程中,A股市场将间接获益。

  A股市场已经步入了增量资金驱动的模式

  而非存量资金博弈

  1)驱动增量资金流入A股的3大趋势仍将持续。当前宏观流动性并未收紧,而市场流动性依然充裕。首先,7月主动型基金新发规模达到2658亿元,8月新发规模仍然维持在每周400亿元左右,即使考虑老基金赎回,基金净增配需求依然旺盛。其次,全球货币宽松,美元趋势走弱,人民币中期走强;全球资金趋势性增配中国,A股也是新兴市场权益配置的优选,外资未来流入空间大。再次,政策定调和调控压制房价预期,类固收产品预期收益率下降,7月国内居民存款减少7195亿元,而非银机构存款增加1.8万亿元,居民资产再配置趋势很明显,A股在这个过程中能吸引的潜在流入资金规模依然庞大。

  2)解禁减持带来的市场流动性紧平衡会逐步缓解。减持规则约束下,A股3季度新解禁股份可减持市值规模上限约为2544亿元,其中7月压力最大,为1011亿元,8、9月的规模上限约为779、752亿元。结构上,压力集中于电子元器件、医药和计算机等高估值行业,3个行业占新解禁股份中可减持规模的59%。解禁减持带来的市场流动性紧平衡更多是结构性的,后续会逐步缓解。

  外部扰动的高峰已过,海外疫情仍在蔓延

  全球货币宽松依然是常态

  1)中美分歧后续带来的市场压力有限。贸易方面,美方近期表态显示其对目前第一阶段协议执行情况满意,虽然中美贸易协定评估会议推迟,但预计不会有反复。而对前期美方主动复杂化的科技、外交和地缘领域摩擦,中方应对较为克制,有助于将冲突限制在最小范围内,并且双方已经恢复主动接触。中美分歧预计仍将维持高频低压的风格,但市场会逐步适应,失控的可能性依然很小,压力最大的时期已过。

  2)海外疫情发展不确定性高,但货币宽松确定性很高。当前全球疫情仍在蔓延期,日增确诊维持在20万例以上;尽管当前疫苗研发推进迅速,世卫组织称全球有6款疫苗进入3期测试,但距离广泛应用仍有一定距离。全球经济前景依然不明朗,对宽松的货币环境依赖性强。海外主要央行中期仍需扩表,我国货币政策调整也会充分考虑外部环境,流动性没有必要提前收紧。

  下一轮上涨渐行渐近,继续积极布局

  1)下一轮上涨渐行渐近,把握政策预期扰动带来的机遇。货币政策宽松预期的调整带来新的扰动,但实际上货币政策未来更重“定向”而非提前“转向”,市场共识会再次凝聚。且“定向”的货币政策更有利于经济恢复,结构性的流动性引导也更有利于股市。A股市场流动性中期依然充裕,政策预期的扰动和解禁高峰带来的减持压力,只影响资金流入的节奏,并不改变中期流入的趋势。中美贸易协定评估会议的推迟料并不会带来反复;中美分歧将依然保持“高频低压”的状态,但对市场压制的高峰已过。A股市场已经步入了增量资金驱动的模式。我们再次强调,8月市场受到的任何冲击,都是入场布局下一轮上涨的好时机。

  2)继续围绕三条主线布局下一轮上涨。建议在政策预期的扰动下,积极布局下一轮上涨行情中潜在的领涨品种,我们前期报告中已梳理出3条主线:1)受益于弱美元和商品/能源涨价的板块,包括黄金、有色金属和化工;2)受益于经济复苏和消费回暖的可选消费品种,包括汽车、家电、家居、装修及品牌服饰;3)绝对估值足够低且已经相对充分消化利空因素的保险和银行。

  风险因素

  全球疫情蔓延速度和持续时间超预期,中美分歧加剧导致全球风险偏好下行,海外权益市场进入第二轮大调整,国内疫情反复。